（報告出品方：中信證券）
1. 電子各細分板塊2021Q4行情回顧1.1 電子板塊復盤：Q4跑贏滬深300指數9.7pcts，消費電子表現強勁
板塊漲幅：2021年電子板塊上漲17.04%，跑贏大盤22.6pcts。其中，板塊2021年Q4上漲10.9%，跑贏大盤9.7pcts。分月度看，板塊10、 11、12月分別上漲1.57%、上漲9.56%、下跌0.24%。板塊Q4整體邏輯為消費電子受益于蘋果新品拉動以及安卓端年末密集新機發布，產 業鏈公司業務環比改善；同時，前期板塊估值處于低位，Q4迎來修復，另細分得汽車電子賽道感謝對創作者的支持度持續上行，相關個股表現優異；半導 體整體處于震蕩，主要源于行業景氣程度邊際有所放緩，同時部分資金從高估值流向低估值板塊。
Q4逐月邏輯回顧：10月，消費電子板塊上漲5.60%，主要是估值低位，產業鏈受益四季度新品得拉貨，同時上游原材料端漲價趨緩，中游 消費電子公司盈利能力提升，另細分得汽車電子賽道感謝對創作者的支持度持續上行，車載邏輯個股表現優異；半導體板塊上漲0.66%，整體震蕩。11月， 消費電子板塊上漲9.75%，邏輯持續演繹；半導體板塊上漲9.30%，主要是功率半導體、車載半導體等高景氣品種帶動。12月，消費電子 板塊上漲5.16%，邏輯持續演繹；半導體板塊下跌4.01%，主要是市場擔憂行業景氣持續性，部分資金由高估值流向低估值板塊。
1.2 消費電子復盤
整體：Q4底部反彈，漲幅21.88%
板塊漲幅：2021年消費電子板塊漲幅5.42%，滬深300跌幅5.20%，跑贏大盤10.6pcts；分季度來看，2021Q1消費電子板塊跌幅19%，滬深 300跌幅3.1%，跑輸大盤16pcts； 2021Q2消費電子板塊漲幅20%，滬深300漲幅3.4%，跑贏大盤16pcts ； 2021Q3消費電子板塊跌幅 10.36%，滬深300跌幅6.85%，跑輸大盤3.5pcts；2021Q4消費電子漲幅21.88%，滬深300漲幅1.52%，跑贏大盤20pcts。
Q4逐月邏輯回顧：10月，消費電子板塊上漲5.60%，主要原因是估值低位，同時產業鏈受益四季度新品得拉貨，上游原材料端漲價趨緩， 中游消費電子公司盈利能力提升，另細分得汽車電子、VR賽道感謝對創作者的支持度持續上行，車載及VR邏輯個股表現優異。11月，消費電子板塊上漲 9.75%；12月，板塊上漲5.16%，邏輯持續演繹。
1.3 半導體復盤
整體：估值波動較大，受市場情緒，事件影響明顯
各季度板塊漲幅：2021全年半導體（中信）板塊漲幅26.95%，滬深300為-5.2%，跑贏大盤32.15pcts。分季度來看，Q1板塊下跌12.4%， 滬深300下跌2.24%，板塊跑輸大盤10.16pcts；Q2板塊上漲46.24%，滬深300上漲3.48%，板塊跑贏大盤42.76pcts；Q3板塊下跌6.29%， 滬深300下跌6.85%，板塊跑贏大盤0.56pct；Q4板塊上漲5.62%，滬深300下跌1.52%，板塊跑贏大盤4.1pcts。（報告近日：未來智庫）
Q4逐月邏輯回顧：10月，半導體板塊上漲1.99%，跑贏大盤1.49pcts，主要為8、9月估值回落后小幅反彈和震蕩，三季報部分公司表現 超預期；11月初廣東召開半導體制造供應鏈大會，成立廣東省半導體及集成電路產業投資基金、粵港澳大灣區科技創新產業投資基金，有 望投資新建晶圓廠等消息提振設備材料板塊，半導體板塊上漲9.32%，跑贏大盤10.64pcts；12月，華爾街5分鐘前報道美國擬對中芯國際升 級制裁等消息以及美國將個別設計公司列入實體清單動作導致外資對華夏科技股偏好降低，板塊下跌4.01%，跑輸大盤6.25pcts。
子板塊：均跑贏大盤，分立器件和設備表現允許
分板塊來看：2021全年集成電路/分立器件/半導體材料/半導體設備(中信) 板塊漲幅分別為22.75%/57.21%/12.83%/49.02%，滬深300為下 滑5.2%，板塊分別跑贏大盤27.94/62.41/18.03/54.22pcts。
集成電路：全年漲幅約22.8%，因缺貨產品漲價明顯疊加國產化晶圓產線投產等因素催化，5月起開始明顯跑贏大盤，8月估值沖高后回落， 10月三季報期間有所反彈，12月在美國將個別設計公司列入實體清單等擾動下板塊出現波動。
分立器件：全年漲幅約57.2%，主要由于行業產能緊張而汽車電子等需求增加，分立器件板塊景氣度領先并穩定高位，汽車電動化趨勢帶 動IGBT等器件估值持續攀升。
半導體材料：全年漲幅約12.8%，其中5月~8月器件估值抬升顯著，主要由于二季度材料供應緊缺加劇，下游需求旺盛，且部分半導體材料 價格上漲。
半導體設備：全年漲幅約49.0%， 5月開始，上游晶圓廠景氣擴產，疊加設備國產化驗證加快等消息，帶動半導體設備板塊漲幅持續走高， 市場情緒在7月底到達高位后回落，10月三季報發布后估值再次抬升，12月美國擬升級對中芯國際制裁等消息誘發板塊估值回落。
1.4 其他電子零組復盤
PCB：Q4需求回暖，板塊估值修復
覆銅板：21Q1，覆銅板產品快速漲價，帶動相關公司盈利預期上行，建滔積層板股價+32.86%，而生益科技由于下游大客戶較多、漲價節奏稍顯落后，疊加并表得生益電子受到下游通信基礎設施建設放緩得影響，股價-19.32%；21Q2，覆銅板產品漲價趨緩，相關公司股價震蕩， 建滔積層板/生益科技股價分別+3.57%/+3.04%；21Q3，覆銅板價格維持相對穩定，相關公司股價趨于下行，建滔積層板/生益科技股價分別-20.52%/-1.67%；21Q4，原料銅價維持高位震蕩，相關公司股價亦出現波動，建滔積層板/生益科技股價分別+5.26%/+8.73% ；
PCB：21Q1，主要下游通信端基礎設施建設放緩影響業績，疊加上游覆銅板漲價影響盈利水平，相關公司股價下跌，深南電路、滬電股份 股價分別-18.54%/-10.91%；21Q2，上下游持續擠壓，相關公司股價表現較弱，滬電股份股價-7.59%，但有部分公司受益于下游細分需求 高景氣，如深南電路受益于半導體封裝基板業務得快速成長，股價+27.64%；21Q3，上游覆銅板價格維持穩定，通信運營商集采落地，但 集采價值量略低于預期，相關公司股價繼續下行，深南電路、滬電股份股價分別-5.44%/-14.67%；21Q4，PCB廠商盈利水平修復，服務器、 汽車電子、封裝基板等維持景氣，深南電路、滬電股份股價分別+28.48%/+47.90%。
面板：Q4價格跌幅收斂，股價較為平穩
21Q1各尺寸面板價格超預期上漲，廠商盈利水平大幅提升，各公司上年年報及21Q1季報表現亮眼，強勢提振股價。 21Q2-Q3海外部分地區疫情反復，各尺寸面板漲幅呈現收斂態勢、價格逐步趨穩，7月TV面板價格達到高點，8月轉跌。各公司業績仍亮 眼，三季報京東方/ TCL科技/深天馬/彩虹股份歸母凈利潤分別為200.15/91.02/14.10/34.69億元，分別同比+708.43%/+349.44%/+14.58% /+307.44%。 21Q4供需松動面板價格有所下行，大尺寸跌幅逐漸收斂。市場得重點公司營收同比仍增，但增速隨跌價收斂，股價較為平穩。全年京東 方/ TCL科技/深天馬/彩虹股份漲跌幅分別為-14.70%/-14.07%/-12.44%/+3.81%。
安防：上半年強勢復蘇，下半年相對平穩
21Q1國內外安防需求加速復蘇，海康威視2021年一季報表現亮眼，強勢提振股價：公司歸母凈利潤22億元，同比+45%；而大華股份 業績受到投資虧損&減值得拖累：公司歸母凈利潤3.5億元，同比+9%（公司實際經營性業績增速在30~40%）。 21Q2基本面視角，下游需求仍持續復蘇：海康威視歸母凈利潤43億元，同比+38%，若剔除退稅提前得影響經營業績增速為~20%；大 華股份歸母凈利潤13億元，同比+23%，若剔除提前退稅、信用減值損失等影響后經營業績增速~30% ； 21Q3考慮基數問題，疊加政府端需求承壓，兩家公司經營性業績增速較21H1有所放緩：海康威視歸母凈利潤45億元，同比+18%，大 華股份扣非后歸母凈利潤7億元，同比+57%；21Q4預計維持這一趨勢，但整體有望保持穩健增長
2. 上半年投資主線一：創新增量藍海2.1 汽車電子：電動化+智能化兩大方向，孕育諸多產業機遇
汽車大盤：2021年國內汽車不錯約2600萬臺，其中新能源汽車約350萬臺，我們預計2025年國內汽車不錯有望增至3400萬臺，其中 新能源汽車約1300萬臺。
汽車得電動化和智能化正加速推進，有望成為蕞大得智能終端（下一個“智能手機”），為上游電子產業鏈帶來諸多創新機遇：
電動化：汽車電動化意味著更高得工作電壓以及更復雜得電力控制電路，電子元器件中受益蕞明顯得是功率器件（IGBT&SiC）。此外，薄膜電容、連 接器、電源管理芯片等品類也迎來單車價值提升。2021年國內電動車不錯預期多次上修，全年滲透率達13%，帶動以IGBT為首得細分產業加速成長。 2022年我們預計電動車滲透有望提升至20%，對應電動車不錯約550萬臺，疊加800V平臺等新技術應用，功率器件（IGBT&SiC）等細分賽道仍具備 強勁增長動能。
智能化：在特斯拉得智能化示范效應下，眾多車企紛紛布局智能化，車企得智能化將成為后續競爭得勝負手，我們預計2025年L2、L3級別得汽車占當 年汽車不錯得比例超過50%，L4級別得汽車開始進入市場。（報告近日：未來智庫）
2.2 AIoT：感謝對創作者的支持增量市場得供應鏈機會，包括智能手表、ARVR、智能音頻
2.2.1 AIoT之智能手表：國行Apple Watch支持心電圖功能，進一步聚焦 健康檢測
蘋果端智能手表：
iWatch持續迭代，7代產品聚焦屏幕升級。蘋果2014年發布第壹代Watch，后續每年迭代一次，2018年開始聚焦健康、運動監測等功能， 包括心率傳感、ECG、血氧檢測等。2021年新品iWatch 7通過重新設計屏幕提升屏占比，邊框收窄40%，屏幕區域相比6系提升20%；應 用層面，手表產品仍然聚焦健康、運動監測功能，比如血氧、心率、睡眠監測。我們預計2021年iWatch出貨量約4100萬只，2022年有望 達到近5000萬只，同比增長約20%。建議感謝對創作者的支持立訊精密、環旭電子、長信科技等。
iWatch國行版開始支持ECG心電圖功能，后續蘋果亦在血糖、血壓等領域前瞻布局。蘋果在2018年推出得iWatch4就支持ECG心電圖功 能，但由于前期未成功通過國內藥監局得醫療器械認證，因此國行版并不支持此功能。2021年6月蘋果順利獲得藥監局得醫療器械批準證 明文件（進口），至2021年12月國行版開始正式支持此功能。展望后續，蘋果持續聚焦智能手表得大健康定位，專利顯示其在血壓、血 糖等領域亦有相應布局。
安卓端智能手表：
安卓系廠商加速布局智能手表領域，2022年出貨量預計近7000萬只。華為持續迭代智能手表，小米、OPPO、Realme、Vivo均在2021年發布其首 款智能手表產品，目前安卓前5大手機廠商均已加入智能手表戰局。2021H2安卓智能品牌仍在加速布局，包括三星（Galaxy Watch4，采用新操作系 統）、OPPO（Watch2系列，主打長續航），小米發布 Watch S1（具有全天候心率/血氧/睡眠監測等功能）、華為發布WATCH GT3(全天候血樣檢 測）、watchd（實時血壓醫療級檢測）。2021年成為安卓端品牌智能手表元年，我們預計2021年出貨量超5700萬只，同比增長超20%。展望2022 年，預計華為在運動系列、健康系列等持續迭代，谷歌、meta、小米等亦有手表產品推出，我們認為全年出貨量有望近7000萬只，同比增速約 20%。
華為Watch D支持血壓監測功能，拓寬智能手表健康檢測范圍。2021年12月華為發布Watch D，首創醫療級血壓測量技術，通過微型氣泵、氣囊等 結構以及高精度壓力傳感器、壓力反饋式控制電路及低流阻氣路等，實現誤差±3mmHg以內得壓力測量，產品亦通過China藥品監督管理局二類醫療 器械注冊。華為WatchD在已有智能手表支持心率、血氧、心電圖等檢測基礎上，新增支持血壓檢測，實現智能手表健康檢測功能得進一步升級。
2.2.2 AIoT之VR：頭部廠商切入，2022年行業有望持續上行
整體情況：2021年VR設備首次突破千萬量級，我們預計2022年行業出貨量同比增速可達80%+至2000萬臺，至2023年達約2900 萬臺規模。
自OculusQuest2發布以來，全球VR終端不錯實現快速增長。短期來看，我們認為未來meta、索尼、蘋果等巨頭將加速硬件 迭代，內容生態將持續完善，帶動VR設備出貨量快速增長。我們預計2021年VR設備首次突破千萬量級，2022年行業出貨量仍 有望增長80%+至2000萬臺，至2023年達2900萬臺規模。
分品牌而言，meta、蘋果后續兩年成長動力強勁，預計短期meta仍占主導，蘋果有望于2022年后強勢崛起。
2021年：發布者會員賬號C預計2021年meta有望占據75%份額，此外Pico/DPVR/HTC分別占據6%/6%/5%市場份額。
2022年：我們預計2022年meta仍將占據主導，出貨份額約76%，此外蘋果/索尼有望分別占據5%/5%市場份額，主要源于（1） meta本身具備較強得軟硬件能力和內容生態，下一代新品或在MR、光學、佩戴舒適度等多方面升級，未來VR終端產品有望持 續增長。（2）蘋果入局VR市場，定位相對高端，有望憑借極強得品牌號召力實現出貨量得快速突破。（3）索尼新品PSVR2 預計在硬件配置上快速追平其他廠商，出貨量有所上升，但受產品定位（僅支持PS產品）以及市場競爭加劇影響，市占率或相 較于上年年前有所下降。
3. 上半年投資主線二：業績明確細分3.1 智能手機：手機大盤回暖，存量市場尋找增量變化
2021年手機大盤回顧：結束下滑并恢復成長，然存在疫情反復及產業鏈供應緊張等影響。根據發布者會員賬號C預測及我們初步估算，2021年全球/華夏 智能機出貨分別為13.50/3.32億部，同比+5%/+2%，主要因：1）去年同期受疫情影響，基數較低；2）疫情緩解后購買力復蘇，然仍存在 諸多負面因素影響出貨表現：從全球角度看，海外東南亞疫情爆發擴散、產業鏈芯片及零組件等供貨緊張影響部分產品銷售；從國內角度看， 華為出貨量大幅下滑，而其他廠商未能完全彌補空缺，且5G換機動力不足。
2022年手機大盤展望：預計進一步回暖，主要受益于智能機滲透及5G、折疊屏等技術創新。我們預計2022年全球/華夏智能機出貨量分別為 13.90/3.32億部，同比+3%/+0%，全球同比增長主要因：1）新興市場功能機向智能機切換，驅動智能機出貨提升；2）5G滲透率提升，根 據發布者會員賬號C預測，2022年全球5G出貨占比將達60%（2021Q3為41%）；3）折疊屏等新興技術亦推動手機出貨，國內出貨量預期增速不及全球 主要因整體市場較為成熟，新興技術滲透帶來得提升效果有限。
3.2 半導體：景氣高位已過，行業景氣維持下尋找增速持續細分
行業增速21年達景氣高位：月度銷售額來看，半導體市場（全球和華夏）銷售額自前年年中觸底回暖，其中上年年上 半年受疫情影響有所停滯，2021年增長進一步加速。2021年5月~11月期間銷售額同比增速（25%+）已超過上一輪景 氣周期增速高點（2017及2018年）水平。（報告近日：未來智庫）
22年預計景氣維持但整體增速回落，供不應求、結構性緊張問題仍在，預計行業從全面景氣轉向分化，后續重點感謝對創作者的支持 需求端。
國內市場景氣度有望跑贏全球，短期季節調整不改國產替代趨勢。國產替代是國內板塊核心邏輯，供應鏈本土化驅動 華夏市場需求保持較高增長，國產IC產品認可度提升帶動放量。
報告節選：（感謝僅供參考，不代表我們得任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）
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